第四章 史上最大泡沫：冲浪互联网6
漫步华尔街 作者：波顿·麦基尔 2007-06-13 01:02
我们不应对危险有所察觉？
撇开欺诈不说，我们本应对情况更为了解。我们本应知道，事实已然证明，投资转型期技术通常不会给投资者带来什么回报。19世纪50年代，整个社会都普遍期待铁路能够大幅提高交通和商业效率。事实的确如此，但是这不能证明铁路股价格的合理性——在1957年8月铁路股崩盘之前，股价已经达到了骇人的投机高度。20世纪早期，电力对工厂的规划设计产生了深远的影响，并带来了经济社会生产效率的巨幅增长，但是在这一世纪的前20年间，电业却是糟糕的投资领域。在汽车行业的早期，总共有将近100家的汽车公司，但是其中大多数都仅是昙花一现。类似的，20世纪20年代的无线电，也造就了通讯和商业革命，但是正如我们所见，甚至连唯一成功地从无线电领域建立了盈利企业的美国无线电公司，在1929~1933年期间，也损失了97%的市值。同样，飞机和电视制造商改变了我们的国家，可是大多数的早期投资者都血本无归。因此，投资的关键并不在于行业会对社会产生多大的影响，甚至都不在于行业会有多大程度的增长，而是这个行业创造并且维持利润的能力。
历史告诉我们，所有过分繁荣的市场最终都会屈服于万有引力。而且，互联网本身就是成本的毁灭者，并且，它所毁灭的成本之中，有一项就是利润。尽管互联网能够有效显示所有产品和服务的价格，但是并不存在任何理由能够证明互联网企业应该得到丰厚利润。恰恰相反，这类企业所能收获的，只是极其微薄的回报。任何一个人都不能指望依靠“先行者”的力量。第一家计算机公司Univac也好，第一家互联网服务提供商Netcom也好，都未能占得优势。亚马逊之所以能够挑战传统的图书销售商，乃是因为进入壁垒较低，也正是同样低的壁垒，必定令现有的网络领袖容易受到低成本新贵的攻击。虽然互联网能够给消费者和企业节约数十亿美元的资金，但是投资于网络股的投资者们，可是毫无理由也去企盼同样的回报的。亚马逊大获全胜，摇身变为了成功的零售商，但是在泡沫高点介入亚马逊股票的投资者，却在理智重返股市之后，损失了90%还多的本钱。
为何记忆如此短暂？为什么这类投机狂热看起来与历史教训如此无关？我没有合适的答案，不过我确信伯纳德•巴鲁克（Bernard Baruch）的观点是对的，他认为研究这些事件能够帮助投资者生存。就我的个人经历而言，那些在市场上屡屡亏损的投资者，正是没能抵制住郁金香球茎热一类诱惑的那群人。而事实上，在市场上赚钱并不困难。正如我们在后文即将看到的一样，只需购入并持有一套内容广泛的股票组合，投资者就能够取得相当丰厚的长期回报。真正难以避免的是那些迷人的诱惑，它们会让你在短暂的暴富投机狂欢中心甘情愿地把钱抛撒出去。
在这个道德故事中，存在着许多恶人：有些承销商被酬金钩住了灵魂，他们应该对自己兜售的废物更加了解，却还是把一堆一文不值的垃圾一股脑儿地带到了市场上；有些调查分析师成了银行部门的拉拉队长，还有些极力推荐可能被渴望佣金的经纪人推高的网络股；一些企业执行官为了夸大自己的利润，利用着“寻机性会计”手段。但是，正是个人投资者带有传染性的贪婪之病和他们对快速致富方案的低免疫力，才让泡沫膨胀起来。
不过，旋律历久犹存。我的一位朋友运用债券、房地产基金和广泛选取蓝筹公司的股票基金这种多样化投资组合，温和地控制投资风险，业已积累了一小笔财富。但是，他太好动了。在好多次鸡尾酒会上，听到人们吹嘘这只网络股翻了三倍，或者那只电讯芯片制造股涨了一倍，他就会一头扎进去听。他也想要这样的收成。后来出现了一只叫做Boocom的股票，这家互联网零售商计划不打折扣地销售“如此之酷但还没酷起来的城市别致服装”。换句话说，Boocom打算全价销售人们还没穿着的衣服。但是，我的朋友看到《时代》杂志封面的大字标题写的却是“吻别购物商场：在线购物更加便捷、更加便宜”。声誉卓著的JP摩根也在这家公司投入了几百万美元的资金，而且《财富》杂志还把它评为“1999年的酷公司”之一。
我的朋友沉迷了。他说：“Boocom的故事会令所有的盯盘者垂涎欲滴、兴奋不已，他们会看到空中楼阁的幻想。任何延迟购买行为都会弄巧成拙。”所以，他必须在更傻的傻瓜进场之前冲进去。
在破产之前的两年之内，这家公司总共蒸发了135亿美元的资金。当这家公司的共同创始人回答花费过度奢侈的指控时，她解释道：“我只乘坐过三次协和式飞机，而且还全都是特价优惠的。”当然，我的那位朋友正是在泡沫高点买入的股票，当公司宣布破产的时候，他损失了全部的投资。避免这种可怕错误的能力，可能是保持一个人的资本并让资本增殖的最重要因素。教训如此清晰，可却如此易于忽?。
最后一言
与这本书的其他章节相比，可能这一章对于互联网泡沫的回顾，尤其与股市理性且有效的观点不相符合。对我而言，从这一章吸取的教训并不是市场偶尔非理性，因而应当抛弃磐石理论，而是看到了一个清晰结论：无论哪种情况，市场都会纠正自身。尽管市场自己的作风是缓慢或者无情的，但它终会矫正所有的非理性。畸形可能突然出现，市场也可能变得非理性地乐观，而且通常会诱惑那些不加小心的投资者入局。但是真实价值终会被市场识别出来，这才是投资者必须谨记于心的主要教训。
同时，我也相信《证券分析》作者本杰明•格雷厄姆（Benjamin Graham）的真知灼见，他曾在最后的分析部分写到过，股票市场不是一种投票机制（voting mechanism），而是一种衡量机制（weighing mechanism）。而且用于定价的衡量标准从未改变。最终，每只股票都只会与能给投资者带来的收益现金流价值一致。在最后的分析中，真实价值终将胜出。
撇开欺诈不说，我们本应对情况更为了解。我们本应知道，事实已然证明，投资转型期技术通常不会给投资者带来什么回报。19世纪50年代，整个社会都普遍期待铁路能够大幅提高交通和商业效率。事实的确如此，但是这不能证明铁路股价格的合理性——在1957年8月铁路股崩盘之前，股价已经达到了骇人的投机高度。20世纪早期，电力对工厂的规划设计产生了深远的影响，并带来了经济社会生产效率的巨幅增长，但是在这一世纪的前20年间，电业却是糟糕的投资领域。在汽车行业的早期，总共有将近100家的汽车公司，但是其中大多数都仅是昙花一现。类似的，20世纪20年代的无线电，也造就了通讯和商业革命，但是正如我们所见，甚至连唯一成功地从无线电领域建立了盈利企业的美国无线电公司，在1929~1933年期间，也损失了97%的市值。同样，飞机和电视制造商改变了我们的国家，可是大多数的早期投资者都血本无归。因此，投资的关键并不在于行业会对社会产生多大的影响，甚至都不在于行业会有多大程度的增长，而是这个行业创造并且维持利润的能力。
历史告诉我们，所有过分繁荣的市场最终都会屈服于万有引力。而且，互联网本身就是成本的毁灭者，并且，它所毁灭的成本之中，有一项就是利润。尽管互联网能够有效显示所有产品和服务的价格，但是并不存在任何理由能够证明互联网企业应该得到丰厚利润。恰恰相反，这类企业所能收获的，只是极其微薄的回报。任何一个人都不能指望依靠“先行者”的力量。第一家计算机公司Univac也好，第一家互联网服务提供商Netcom也好，都未能占得优势。亚马逊之所以能够挑战传统的图书销售商，乃是因为进入壁垒较低，也正是同样低的壁垒，必定令现有的网络领袖容易受到低成本新贵的攻击。虽然互联网能够给消费者和企业节约数十亿美元的资金，但是投资于网络股的投资者们，可是毫无理由也去企盼同样的回报的。亚马逊大获全胜，摇身变为了成功的零售商，但是在泡沫高点介入亚马逊股票的投资者，却在理智重返股市之后，损失了90%还多的本钱。
为何记忆如此短暂？为什么这类投机狂热看起来与历史教训如此无关？我没有合适的答案，不过我确信伯纳德•巴鲁克（Bernard Baruch）的观点是对的，他认为研究这些事件能够帮助投资者生存。就我的个人经历而言，那些在市场上屡屡亏损的投资者，正是没能抵制住郁金香球茎热一类诱惑的那群人。而事实上，在市场上赚钱并不困难。正如我们在后文即将看到的一样，只需购入并持有一套内容广泛的股票组合，投资者就能够取得相当丰厚的长期回报。真正难以避免的是那些迷人的诱惑，它们会让你在短暂的暴富投机狂欢中心甘情愿地把钱抛撒出去。
在这个道德故事中，存在着许多恶人：有些承销商被酬金钩住了灵魂，他们应该对自己兜售的废物更加了解，却还是把一堆一文不值的垃圾一股脑儿地带到了市场上；有些调查分析师成了银行部门的拉拉队长，还有些极力推荐可能被渴望佣金的经纪人推高的网络股；一些企业执行官为了夸大自己的利润，利用着“寻机性会计”手段。但是，正是个人投资者带有传染性的贪婪之病和他们对快速致富方案的低免疫力，才让泡沫膨胀起来。
不过，旋律历久犹存。我的一位朋友运用债券、房地产基金和广泛选取蓝筹公司的股票基金这种多样化投资组合，温和地控制投资风险，业已积累了一小笔财富。但是，他太好动了。在好多次鸡尾酒会上，听到人们吹嘘这只网络股翻了三倍，或者那只电讯芯片制造股涨了一倍，他就会一头扎进去听。他也想要这样的收成。后来出现了一只叫做Boocom的股票，这家互联网零售商计划不打折扣地销售“如此之酷但还没酷起来的城市别致服装”。换句话说，Boocom打算全价销售人们还没穿着的衣服。但是，我的朋友看到《时代》杂志封面的大字标题写的却是“吻别购物商场：在线购物更加便捷、更加便宜”。声誉卓著的JP摩根也在这家公司投入了几百万美元的资金，而且《财富》杂志还把它评为“1999年的酷公司”之一。
我的朋友沉迷了。他说：“Boocom的故事会令所有的盯盘者垂涎欲滴、兴奋不已，他们会看到空中楼阁的幻想。任何延迟购买行为都会弄巧成拙。”所以，他必须在更傻的傻瓜进场之前冲进去。
在破产之前的两年之内，这家公司总共蒸发了135亿美元的资金。当这家公司的共同创始人回答花费过度奢侈的指控时，她解释道：“我只乘坐过三次协和式飞机，而且还全都是特价优惠的。”当然，我的那位朋友正是在泡沫高点买入的股票，当公司宣布破产的时候，他损失了全部的投资。避免这种可怕错误的能力，可能是保持一个人的资本并让资本增殖的最重要因素。教训如此清晰，可却如此易于忽?。
最后一言
与这本书的其他章节相比，可能这一章对于互联网泡沫的回顾，尤其与股市理性且有效的观点不相符合。对我而言，从这一章吸取的教训并不是市场偶尔非理性，因而应当抛弃磐石理论，而是看到了一个清晰结论：无论哪种情况，市场都会纠正自身。尽管市场自己的作风是缓慢或者无情的，但它终会矫正所有的非理性。畸形可能突然出现，市场也可能变得非理性地乐观，而且通常会诱惑那些不加小心的投资者入局。但是真实价值终会被市场识别出来，这才是投资者必须谨记于心的主要教训。
同时，我也相信《证券分析》作者本杰明•格雷厄姆（Benjamin Graham）的真知灼见，他曾在最后的分析部分写到过，股票市场不是一种投票机制（voting mechanism），而是一种衡量机制（weighing mechanism）。而且用于定价的衡量标准从未改变。最终，每只股票都只会与能给投资者带来的收益现金流价值一致。在最后的分析中，真实价值终将胜出。
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