由此，问题变形之后就是：预期增长率越高，市盈率是否也会越高？根据我自己和约翰•克莱格（John Cragg）的研究，这个问题的答案是肯定的。

　　我们的第一半数据，也就是市盈率数据很容易收集。《纽约时报》和《华尔街日报》这样的报纸每天都会公布。为了收集预期长期增长率的信息，我们调查了18家主要投资公司，它们本身的业务就是提供预测数据，在它们的预测基础上，才会产生出买入或卖出的建议（我将在后面讲述这些公司是如何进行预测的）。我们获取了每家公司对大规模样本股未来五年增长率的估值。

　　在这里，我不想用实际的统计研究细节烦扰你。不过，我还是选取了一些具有代表性的证券，在下面图表中列出了2002年的情况。很明显，正如第一条规则断言的一样，高的市盈率对应的是高的预期增长率。自20世纪60年代我们着手该项研究以来，每年的研究结果均是如此。

　　除了可以证明市场如何评价不同增长率之外，这张图还可用做投资操作指南。假定你正在考虑是否购买一只预期增长率为20%的股票，并且你发现市场上增长率为20%的股票（例如微软），平均市盈率是36倍，那么如果你所考虑的股票市盈率为40倍，你就应该放弃购买的念头，选择一只根据现在市场标准定价更加合理的股票。反过来，如果你手里的股票的市盈率低于具有相同增长率股票的平均市盈率，那就意味着这只股票比较划算。在随后的几点中，我将讲述如何利用这种技巧，同时分析其中可能存在的陷阱。

　　第二、三、四条规则又对不对呢？既然我们能够检验市盈率和预期增长率之间的关系，我们同样也能收集到必要的数据，找到合适的方法。我们不仅能够验证增长率对市盈率的影响，还能检验股息派发、风险和

　　较高的长期预期增长率推动市盈率上涨对利率的影响。其中的具体分析过程与我们关系不大，真正重要的是让我们认识到，市场定价看起来的确存在逻辑合理性，股票价格的走向看起来的确是在遵循磐石理论的四项规则。股市至少还是有理性基础的，这点让我们感到比较宽慰。

　　再来一条告诫

　　经过以上的分析，股票的市场价格看起来的确有一定的内在逻辑。股价不仅与预期增长的不同模式密切相关，与磐石理论中对定价极其具有影响的其他“基本”因素，也同样是息息相关的。是的，毕竟看起来存在某种价值磐石，而且华尔街上某些爱开玩笑的人，也真的认为如果你知晓了价值磐石，就能够赚到钱。

　　告诫3：对雌鹅来说是增长，但对雄鹅未必就是增长

　　对特定的基本因素，市场到底会赋值多少，这才是真正的难点所在。事实经常是，市场价格的上涨与增长率的提高和市盈率的上升总是相伴而行的。关键在于，对于更高的增长，你愿意多花多少？

　　并不存在一成不变的答案。在某些时期，比如20世纪60年代初和70年代，当市场对增长极为追捧的时候，投资者就愿意为那些具有高增长率的股票支付特别高的价格。而在其他时期，比如20世纪80年代后期和90年代初，高增长股票相对于市场的平均市盈率来说，溢价水平并不高。到了21世纪初，组成纳斯达克100指数的成长股，市盈率水平达到了三位数。增长可能像郁金香球茎一样时髦，这就是投资者在成长股中受到的切肤之痛。

　　从实际操作角度来说，曾经发生的市场定价的快速变化向我们昭示出，把任何一年各种因素与定价的关系作为市场标准的指示器，都将是非常危险的。不过，通过比较市场现在与历史对成长股的定价，投资者至少能够分辨出类似郁金香球茎一样重重打击了投资者的时期。

　　对于“磐石”的补充

　　曾有一位著名的犹太教士善解争端，人称“现代所罗门王”。一次，他应邀解决两个哲学家之间旷日持久的争论。在用心倾听了第一位哲学家令人信服的陈述后，他思索了一会儿，最后裁定：“是的，你是对的。”随后，第二个哲学家用同样具有说服力的论据阐明了自己的观点，并用其独特的雄辩才能反驳第一个哲学家的论点。教士点头称是，并裁定说：“你是对的。”一位旁观者被这一幕弄糊涂了，他把教士拉到一边，抱怨说：“你说他们两个都对，但他俩的观点完全相反，不可能都对吧？”教士沉思片刻说道：“对，你才真正是对的。”

　　在裁定磐石理论家和空中楼阁支持者之间的争论时，我感觉自己就有点儿像那个随和的犹太教士，左右为难。显而易见，那些基本要素的确对市场价格具有深刻的影响。我们已经看到，股票的市盈率受着预期增长率、股息派发、风险和市场利率的影响。收益增长率的预期越高、股息派发越多，股票的市盈率往往就越高，而高风险或高利率往往起到拉低市盈率的作用。正如磐石理论断言的，股市的确存在一定的内在逻辑。

　　现在，该说的都说了，该验证的也都验证了。看起来对于股价是有一个标准，但这却是一个最为灵活多变、最不可靠的标准。打个比喻，股价是船，基本因素是锚，船是由锚固定住的，但“船锚”可以轻易地从这里拉上来，再挪到那里扔下去。我们已经发现，价值标准并非像物理学定律一样亘古不变，而是一种与市场情况相关的灵活多变的关系，并且市场还受到大众心理的严重影响。

　　这些股票价格的基本决定因素，不仅市场会改变对它们的赋值，它们本身也易受到市场心理的影响而发生变化。买股票是基于预期，而不是事实。

　　对股价最具有影响的基本因素是公司未来收益和股息的增长水平及持续时间。但是，正如我在前面指出的那样，未来收益增长预测起来并不简单，即使预测者是市场专业人士。在过分乐观的时期里，投资者很容易令自己确信，自己所偏爱的那些公司能在相当长的一段时间里保持连续的大幅增长，甚至连那些最为理性的磐石理论家，也会提高对增长的估计值，也会说服自己为一只股票付出任何价格。

　　反之，当股市被过度悲观的情绪笼罩的时候，许多证券分析师不会相信任何短期内“不可见”的增长，因此估值就会变得极其保守。但是，如果预期增长率本身和市场愿为这种增长支付的价格，都会因市场心理迅速变化，那么显然，对于股票来说，磐石内在价值这个概念就是一种虚幻了。就如同华尔街上一句古老的格言所说：“牛市里，再高的股价也不算高；熊市里，再低的股价也不为低。”

　　建立空中楼阁的梦想，快速致富的梦想，因此也许会在决定实际的股票价格中起到重要的作用。并且，甚至是那些信奉磐石理论的投资者，在购买一只股票的时候，都有可能是出于这样的预测——大众将会预测这只股票将来有更高的增长率。毕竟，那些希望获得大量利润的投资者可能发现，最能获利的途径乃是抢先出击，同时期待股票内在价值将来的变化。

　　话说回来，这种分析还是显示出，股市不会是永远的郁金香狂热。某些被普遍接受的定价原理的存在，起到的作用的确有如一种平衡轮。对于那些空中楼阁投资者来说，他们也会仔细考虑，如果股价大大高过了正常价格标准，人们可能不久便会猜测到，其他人将会预期股价下跌。没错，这些定价标准极其宽松，也很难估算，但是，在一个飙升的股市中，迟早有一些投资者，会把现价中隐含的增长率跟可能实现的、更为合理的增长率加以比较。

　　在我看来，这两种证券定价方法都反映了实际的股市行为，这一点意义非凡。但是，关键的投资问题在于，如何将这些原理付诸实践，开发出行之有效的投资策略。在这本书的第二部分，我将带你走近观察，看看专业投资者是如何在他们的投资操作中运用这两种投资理论的。在第三部分，我则将带你审视学院派的投资理论。