高额赤字会减少私营机构可利用的资源，提高实际利率（real interest rates），抑制经济增长。高额赤字还会威胁不断攀升的政府负债率，而政府负债率攀升最终可能导致债务无法偿还。日本已经面临这样的问题，它的负债率高达GDP的160%。美国和欧洲的负债率接近60%（英国仅仅有40%），因此相对来讲，他们的问题不是很紧迫。然而，这些数字还不是全部，因为政府还有额外的债务没有计算在官方债务数据里，这些额外债务里最重要的是养老基金和医疗保险。

　　到目前为止，美国在经常项目赤字的配合帮助下，已经避免了预算赤字的拖累。事实上外国人给预算赤字提供了资金，因为他们把从对美国的贸易顺差中获得的资金重新注入到美国经济中。2003到2004年间，亚洲各国的中央银行是美国财政的主要来源，他们通过购买美元来防止本国货币过快增值，以便保持经济扩张。

　　然而，巨额的经常项目赤字也会给美国经济带来长期的不利影响，外债会不断积聚。在某种意义上，经常项目赤字应该被修正，但这将导致美元长期疲软。美元贬值可以促进美国经济的发展，但也存在导致通货膨胀再度发生的威胁。这将取决于美元贬值时，美国经济是否有增长空间。

　　高额的预算赤字还有另外一个重要后果。如果我们面临一次新的经济衰退，政府将用尽他们的财政储备。日本在泡沫破裂后苦苦支撑了五年，到20世纪90年代中期，终于用尽了所有财政储备。而美国和欧洲仅仅坚持了两年。美国政府实际上也耗光了所有的货币政策储备，把利率降低到1%。假如经济持续复苏，利率会在未来几年内上升，但是，如果通货膨胀率比较低，利率也将保持相对较低的水平。如果利率下降为零，还可以采用其它的货币政策手段，但是这些手段还未经检验。

　　美国在2002到2003年间扭转经济颓势的财政刺激政策之所以取得成功，部分原因是政策实施的速度和范围恰到好处，同时也因为这次泡沫与日本的那次有着至关重要的区别。日本的泡沫不仅涉及股票，还涉及房地产。20世纪90年代，房地产价格下跌，破坏了日本公司的资产负债表（balance sheets），给银行造成巨大损失。

　　与日本的情况相反，美国和欧洲的房地产价格在股票市场崩溃后还维持着比较好的状态。20世纪90年代，商用房地产价格受到相对抑制。2001年，当经济增长速度降低时，只有有限的突出供应量，因此房地产的租金和价格只受到轻微影响。但是，最为关键的是，在经济低迷时期，居民房价不仅没有下跌，反而出人意料地大幅上涨了。

　　通过大幅度削减利率，中央银行把泡沫从股市转移到了民用房地产上，这是很危险的。我认为，随着估价达到历史性的高水平，目前英国、澳大利亚、西班牙和荷兰都面临着房地产泡沫。令人担忧的是，美国也可能出现泡沫。如果这些泡沫破裂，将有引发更为严重的经济衰退的风险，因为有证据显示，房地产价格下降比股票价格下跌对经济的影响更大。而且，由于通货膨胀率很低，接下来的几年里，许多国家将像日本一样陷入通货紧缩。通货紧缩并不总是坏事，可怕的是资产价格也下降而债务上升。在这些国家里，家庭债务达到了历史最高水平，潜在的危机是非常严重的。

　　泡沫为何值得关注？

　　只要有泡沫破裂，就会有人遭受损失。有经验的投机商人也可能被套牢，即使他们有时预见到了泡沫的终结，及时削减了自己的投资头寸（positions）。（头寸是指未来买入资产与卖出资产间的差额。因而若投资者预期将来股票价格下跌，则减少未来买入资产的额度，增加卖出资产的额度，即削减头寸。——译者注）最重要的是，他们总是知道如何将风险降低到可以承受的范围内。真正受到损失的投资者是那种通常沉溺到泡沫的最后阶段、没有经验去管理风险的投资人。

　　泡沫若想继续膨胀，必须有越来越多的人将资金注入市场。导致泡沫破裂的原因有两个，或者是没有人愿意再投资，或者是某个事件导致人们开始疯狂抛售。

　　如果泡沫仅仅影响了一小部分投资者，对整个经济没有什么影响，那么它就不太重要。有些泡沫确实如此。例如，发生在20世纪80年代末期的“经典汽车（classic cars）”价格泡沫，影响就比较小。尽管有些人在价格上涨时赚到很多钱，有些人在价格暴跌时损失惨重，但无论是盈利还是亏损的人数都很少。显然，“经典汽车”不能重新制造，其数量是有限的，所以，尽管在泡沫期间涌现出一批销售公司，而泡沫破裂后，它们就倒闭了，但是浪费的资源数量有限。同一时期的“印象派画作(impressionist paintings)”泡沫与此相似，影响不大。 70年代的金银价格泡沫也是如此。

　　然而，如果泡沫发生时，某种资产被为数众多的人持有，就有可能引发严重问题。当泡沫破裂时，不仅许多人的利益直接受损，而且在泡沫膨胀时，它会与经济互相影响，造?一种自我加强型的繁荣和崩溃（self-reinforcing boom and bust）。因此，危险的泡沫，通常是股市泡沫和房地产泡沫。

　　政策困境

　　那么，我们该做些什么？我们能否找到防止泡沫膨胀的有效措施？泡沫是否有明显的信号？通过资产价值评估或者别的手段是否可以预警泡沫？我们是否应该采取措施，在价格高得离谱时限制银行贷款规模？还有，投资者如何自我保护？

　　本书的第三章将对这些问题进行更加深入的论述。首先，我们需要看看第一章里介绍历史上发生过的泡沫的起源及其后果，并且要特别注意第二章对房地产泡沫问题的论述。