难道这次有所不同？

　　英国房价上涨之前有过三次大的房价调整。有些人相信这次风险很低，还有些人期望房价只有10－15％的小调整。人们之所以能保持乐观，主要是基于以下几个观点。许多人提出了有力证据，认为房地产的潜在需求在增长，特别是英国南部地区。另外一些人认为，不可能有什么事情会引起房价调整。此外，还有些人相信，在较低的利率下，买房的成本较低，房价相对于收入和租金理应保持较高水平。上一章中我们讨论了最后一个论点，证明它在任何国家都是有疑问的。那么，另外两个观点在英国是否成立？

　　许多关于人口统计学和潜在需求的声明都有着现实的基础。在伦敦和英国东南部地区，全球闻名的金融部门、全球商业服务部门、高等学府和媒体星罗棋布。这吸引了越来越多的人，伦敦已经变成一个世界性的城市。20世纪90年代后期的伦敦，拥有令人兴奋的生活方式和大量工作机会。而且，这里的语言是英语，为许多第二语言是英语的人提高英语水平提供了方便。来自欧洲和其它地方的年轻人纷纷涌入伦敦。股市崩溃之后的一段时期，工作机会减少了，于是一些人被迫离开。豪华公寓的租金被迫降低，许多餐馆的生意也日益萧条。但是，随着世界经济的反弹，伦敦的吸引力又开始回潮。

　　人口统计学方面也有一些变化，例如，离婚率升高，年轻人渴望住在自己的公寓里，而不是住在父母家中或与别人合住。目前，越来越多的父母在孩子还未毕业，或者刚刚参加工作时，就已购买住房供孩子使用。一些人在他们的孩子只有15岁左右时就为孩子购房了，这是泡沫心理的典型表现。许多人希望有更大的房子来建立家庭，或者作为第二套住房。购买第二套住房的人们可能有两种情况。一些居住在农村的人们在伦敦或别的大城市购买公寓，以免在工作地点和住房之间来回奔波；而那些在伦敦或伦敦附近拥有房地产的人们倾向于购买假日住房，这样，每周末可以去农村度假，假日出租住房的收入可以用来支付购房款。

　　然而，在房价极高的情况下，所有这些解释都显得不够有说服力。1996年到1998年，房价是现在的一半，大多数人都不急于购房。而现在，房价高了，他们却相信现在必须购买，否则今后房价会更高。不可否认，其中最关键的一个因素是人们对未来房价增值的期望。生活在农村，并在伦敦拥有临时住所，看起来像是一个完美的策略一一这建立在两地的房价都不断上涨的基础上。如果情况确实如此，他们会损失什么呢？假日住房不仅在七、八月份可以赚取出租收入，而且在最近几年还会升值。快乐的房主可以享受两套住房，更为欣慰的是，他们认为即使养老基金彻底没有指望了，拥有两套住房也可以安度晚年。

　　当然，大多数人知道，不可能每年都有两位数的利润，过去几年是少有的丰收年。但是，许多人仍然相信，即使房价短期内有所下降，它也会在10年内再次升高，其收益率依然会比抵押贷款利率要高。使人们对1999到2000年间的股票充满信心的，正是这样的信念。

　　有两个因素会制约上述潜在需求的结构性增长。其一，英国的税收不再像从前一样有利。20世纪70年代，任何规模的抵押贷款，利息都可以抵税。从80年代起，这个好处开始受到限制，但抵押贷款利息的抵税作用，仍然是80年代房价繁荣的原因之一。最终在2000到2001年，该政策被彻底淘汰。英格兰银行计算出， 1999到2000年间，若税收政策改变，借款成本每年将提高大约3％，住房实际均衡价格将降低9％。

　　同时，购房的印花税（stamp duty）猛烈上涨，这同样可以抑制房价。过去，印花税一直是1％，但仅仅是对价格超过60,000英镑的住房征收。20世纪80年代，60,000英镑是一个很高的价格。现在，住房的平均价格上升到大约140,000英镑，仅有少量房价没有达到这个数目。而且，若价格超过250,000英镑，印花税将升至3％；若价格超过500,000英镑，印花税将为4％。有效税率比15年前高出1个百分点，这将房价抑制了3％。

　　最后，当地政府对房地产征收家庭税（council tax）也抑制了房价，因为这提高了更换至更昂贵的住房的成本。20世纪80年代后期，英国没有对房价征税，因为人头税（poll tax）（所有居民税收额度相同）刚刚取代旧的税收系统。地方政府对住房征收的税额大约相当于房价的0.25％－0.5％，这应该足以把房价拉低大约2－5％（与80年代的价格相比）。

　　总体来说，这些税收政策变化使房价下降，相对于收入和租金而言，下降了大约15％。房地产在税收方面依然有优势，因为将使用权转让的住房所有者免除了资本收益税（capital gains tax），外国投资者在投资房地产时也不需支付资本收益税。但是，这样的格局近来并没有变化，因而不能解释近期价格的反常上升。

　　过去15年发生的变化之一，是引入了对投资?有利的管制制度和税收制度，并在20世纪80年代后期对租赁格局进行了大规模的革新。从此，房东享受着所租赁的房地产税收的自由支配权，他们可以相对容易地赶走没有支付能力的房客。这项税收政策引发了人们对住房所有权的追求。这是房价高昂的原因之一，也是令人忧心的现象。与房价相比，近年来租金的浮动较小。但缺乏经验的投资者看到最近住房的高额资本收益，逐渐失去自制力，纷纷加入到购房大军中。

　　目前，人们设法扩建现有住房，以满足他们对住房面积和质量的要求。这是制约房地产超额需求的第二个因素，但总是被人忽略。即使没有建造新的房屋，现有住房的扩建也会有力地提高房地产股票的价格。住房的高价格（还有高印花税）使得现有住房的扩建显得更加诱人。在房价特别高的英国南部，大多数旧式住房已经在最近20年里不断扩建，因为在现有住房基础上扩建比购买一套新住房更划算。我想，这个势头还将继续。如果每一所三卧室的住房都扩建出第四个卧室和另一个楼下的起居室，就会多出25％的实用面积。我估计，现有住房扩建的对房地产市场与新建住房的影响大体相当。

　　最后，看看当前的泡沫在多大程度上是基于人们对价格上涨的预期。如果人们认为房地产不是一项好投资，他们会买多少住房？当人们知道抵押利息支付只不过是电子帐单之类的一种消费，而不是一项有前途的投资时，他们会增加债务来购买更大的、位置更好的住房，或者第二套住房吗？他们会不会限制自己的欲望？当某项资产的价格上涨超过两倍，人们仍想购买时，我们应该强烈地质疑市场是否正处于泡沫之中。