请教一下共同基金在美国所扮演的角色？投资在股票基金的资金达到空前高峰，共同基金这个行业从50年代起，规模从500亿成长到2兆美元，从1990年开始，个人投资者对共同基金展现出惊人的热忱。但是他们当中很多人都没有经验，且大部分人都是新手，但是到目前为止，他们还没有不好的经验。每一个市场循环都有过度的现象，这就是目前正在蓄积力量的过度(excess)现象，你如何用、你的理论来解释这种过度现象？

　　这是潜在盛衰程序的一个明确案例，在这个案例中，你可以说，投资人在接到通知之后，很快就可以在不同种类的基金之间转移资金，所以你只要打一通电话，就可以把资金从股票基金转到货币市场基金。金额惊人的资金会流动，是由利率下降引发的，利率下降，你从货币市场基金和银行定期存单所能得到的收益就减少。很多买共同基金的人在股票市场是新手，不完全了解其中的风险。现在利率又开始上升，大家有可能把资金转回货币市场的基金，这一方面是由于利率上升，股市已经停止上涨；另一方面是因为货币市场基金的收益率持续上升。

　　毫无疑问，这是一次繁荣期，因此就有衰落的可能，但是你必须记住，事件的过程没有什么是一定的，所以繁荣之后，不见得就一定会出现衰落。会引发衰落，必定有一些特别的东西出现，所以你很可能不会看到衰落特有的加速下降现象，这是个过度现象，可能在经济持续成长的背景下，靠着基金的逐渐转移而化解掉。

　　但是你说得相当正确，这点正是目前危险之处，你也可以说富达基金(Fidelity Fund)，或者说的更明确一点，麦哲伦基金(Magellan Fund)是震中，就像1972~1974年间超级成长股的盛衰程序中，摩根银行和花旗银行是重心一样。

　　但是麦哲伦基金所代表的风险已经上了报纸头条，市场不可能毫无警觉。这样不代表瓦解过程或许不会发生，有些真正具有意义的情势可以清楚地预测，但还是照样发生，就像第二次世界大战爆发一样，或像1982年的国际债务危机一样。新兴市场正在形成重大的危机，到1994年繁荣期步向终点时，一大部分流进股票共同基金的资金——可能有高达1/4的资金——将流入新兴市场基金。从定义上来说，新兴市场比较小，而且比较不成熟。相形之下，美国共同基金的比重就比较大。瓦解的过程已经开始，照我的看法，要很久之后才会结束，引发这个过程的，正是墨西哥危机。就美国国内市场而言，我比较不能肯定会发生崩溃，因为我不能确定什么事件会引发崩溃，的确如此，墨西哥危机使美国的多头市场期间得以延长。

　　墨西哥的情形似乎是典型的盛衰程序，其中一个特点是，这么多在墨西哥做最大量投资的人当中，居然不了解墨西哥货币高估得吓人。请你解释墨西哥的情形，更重要的是，请你解释墨西哥危机对新兴市场的意义，甚至对比较成熟市场的意义。

　　外国投资通常和盛衰程序有关，我一开始工作就从事外国投资事业，看过很多次循环，而且我很早就认定，必须把对外投资者视为一个群体来看，他们的行动总是错误的。这一点适用于50年代末期和60年代初期，当时美国投资者购买欧洲证券，到1962年，美国实施利益平衡税，使这股热潮凄惨结束。这也适用1972年的情形，当时美国投资机构购买日本证券，事后证明这是错误的行动。到80年代末期和90年代初期，日本投资机构的对外投资也是如此，这些资金汇回日本，是1994年日元强劲的原因。这一次的全球投资狂潮在1994年12月达到高峰，的确也适用这一点，这是我所见过最大的投资热潮，相对的衰落也可能同样的庞大，这是我一生经历中，所见过和1929年大崩盘最接近的情况。

　　你是说墨西哥是第一张倒下的骨牌，还会有很多其他国家跟着倒下吗？

　　这件事一定会有影响，对拉丁美洲国家尤其如此，损害的程度很难估计，但对实质的世界大势和金融市场一定会有相当大的损害。在我看来，很可能不只导致金融制度崩溃。也可能导致国际贸易制度崩溃。

　　投资人怎么可能对墨西哥事件这么没有警觉？这个问题一定经过很多年的发展？

　　噢，从1994年年初开始，情形就相当明显了。麻省理工学院鲁迪•唐布奇(Rudy Dornbush)教授早在1994年2月，就相当明确地说墨西哥货币必须贬值，事实上他是统治墨西哥那些技术官僚的老师。

　　但是没有人理会他，墨西哥市场继续表现得比其他市场好。投资人对墨西哥的态度，就像他们在60年代末期对新兴成长股一样，有着同样信心十足的傲慢。

　　事后回顾这件事，其实相当容易解释，墨西哥希望北美自由贸易协定(NAFTA)立法。而在美国方面，对外贸易出现庞大赤字，是促使国内支持北美自由贸易协定的好理由。随后，墨西哥进行选举，由于墨西哥已经比过去民主，因此选举不再是事先就可以决定的事实。前任总统马德里(Miguel De La Madrid)在把权力交给萨林纳斯(Salinas)之前，还可以采取所有令人不愉快的措施，因为萨林纳斯能当选总统，普遍被认为有操纵选举之嫌，但是在萨林纳斯任期内，民主制度的短处就暴露无遗。萨林纳斯担心，如果比索在总统大选前贬值，可能伤害到他的继承人当选的希望。你应该记得，当时，在1994年元月发生恰帕斯省(Chiapas)暴动，原来的总统候选人科罗修(Colosio)遭到谋杀，墨西哥的政治情况相当不稳定，大家认为贬值可能对选举有不利的影响。

　　选举之后，萨林纳斯在交出政权之前，可以贬值，而且也应该贬值，但是他正在角逐世界贸易组织(World Trade Organization，WTO)首脑的位置，所以不希望留下污点。最糟糕的是，墨西哥这些技术官僚在外国投资协助下，表现极为杰出，把墨西哥从第三世界迅速提升到第一世界，这些官僚开始相信自己的法力，这是魔术师的际遇中最糟糕的事情。虽然幻影和实际之间的鸿沟已经大得无法维持，这些官僚还认为他们可以继续支撑墨西哥的繁荣。

　　投资人开始担心以比索为票面的债务，所以墨西哥政府开始借入美元而不是比索，这点使墨西哥比索贬值的压力大为加强。在墨西哥几乎丧失所有外汇存底之后比索才贬值，为时已晚，墨西哥积欠的美元债务，以美元计算债务的总额不变，但是以比索计算却大大的增加。这点使政府的财政状况受到怀疑，大部分民间企业部门的债务也受到怀疑。贬值15%不但没有提供调整的机会，反而加速资金外流，然后在一天之内，整个汇率制度被冲垮，比索失去支持，又贬值了25%左右，就这样引发危机。

　　我听你说话的时候，深感惊讶，一些应该拥有最好财政管理的国家，怎么可能最后都遭遇到最严重的财政问题？墨西哥理当有杰出的人才，你针对日本大藏省的谈话，也让我深感震惊。

　　还有，你记得巴西的德芬•尼托(Delfin Netto)吗？他是70年代巴西大繁荣期的导师，但是到了1982年，一切都崩溃了。善泳者死于水，我过去对于日本人和墨西哥人这么了解反射理论，印象深刻。现在我可以看出来，他们忘记了最重要的一点：承认自己不是金刚不坏之身。

　　这种事要花很多年才能解决，对吗？

　　问题是到底能不能解决？美国和国际货币当局觉得如此，我也认为如此。如果墨西哥倒债，或是像1982年那次一样调整偿债期限，就会动摇整个国际市场，所以他们发动一场拯救行动，但是这个行动却被糟蹋了。