8.2 作为股票市场风向标的消费支出
走在曲线之前 作者：约瑟夫H.埃利斯 2007-06-28 04:08
通常假设（该假设也是正确的），大部分企业的利润增长加快时，股票市场上涨，而大多数企业的利润增长减缓时，股票市场下跌。当投资者认为某只股票的收益相对走强或走弱时，该股票价格分别上升或下跌。就此而言，单只股票就像是股票市场这片森林中的一棵树。然而令人惊讶的是，几乎没有人进行实证研究，从时间上对比分析股票市场的周期和公司利润同比变化率的变动，并测量二者变化的时差。因此，即使能在经济和股票市场中找到各种指标，也很少有投资者能确实掌握典型周期内股票市场因公司利润变化而变动的精确时间。
然而，对投资者来说，问题在于如何尽早地预测一家公司利润的增长或下降趋势以及整个股票市场收益的上涨和下跌，以便充分把握股票市场波动所带来的机会，因为这种波动是公司利润变化引起的。如果投资者能关注位于经济因果链最前端的消费支出，认真追踪实际消费支出的同比变化率，就一定能在把握机会上取得时间优势。
图8-3表明了在典型周期中，消费支出（经济周期的关键驱动因素）增长、公司利润变化（用S&P500指数每股收益表示）和股票市场之间的相互关联。消费支出（实线）较小幅度的变动使得工业生产和资本支出产生较激烈波动，进而也导致公司利润（虚线）相应地大幅震荡。
请注意，右坐标的刻度单位远远大于左坐标，表明S&P500指数每股收益上升或下降的百分比要比实际消费支出大得多。如图8-3的垂直灰长条所示，熊市开始于实际消费支出和公司利润的增长率达到峰值时（二者通常同时达到峰值），而在二者的增长率分别向谷底下滑时结束。
下面分析现实中美国经济和股票市场在过去50年间如何变化。图8-4比较了1950～2004年间实际消费支出（实际个人消费支出）同比增长率与公司利润的增长率，其中公司利润用S&P500指数每股收益衡量。如图8-3所示，典型周期的例子说明，S&P500指数每股收益的同比变化率（右坐标，坐标刻度单位较大）比实际消费支出变化率（左坐标）大得多。和之前讨论过的图表一样，这里的因果关系非常明显：对经济有显著影响的实际消费支出温和变化的同时，公司利润出现大幅度波动，而且前者略领先于后者。因此，只要略微推导就能得出如下结论：在美国经济中扮演着核心角色的消费支出，是影响股票市场表现的关键因素。
与消费支出（实线，使用左坐标）相比，公司利润（S&P500指数每股收益，虚线，使用右坐标）具有很强的易变性。一般而言，公司利润的变化与驱动多数行业增长的消费支出的变化基本保持一致，略微滞后。
通常，消费支出和公司利润的同比增长率分别达到峰值并开始下滑时，熊市（如图中垂直灰长条所示）开始。相反，消费支出和公司利润增长率分别到达谷底之前，熊市就已经结束。
图8-3 典型周期：消费支出驱动公司利润和股票市场
① 经过通货膨胀调整。
图8-4中垂直的阴影区域表示熊市，这里指S&P500指数下跌12%或更多的时期，其他区域即为牛市。
仔细观察图8-4可以看出，1960～2004年间大部分的熊市和消费支出（实线）的同比增长率之间确实存在密切关系。大多数情况下，消费支出与前一年相比的增长率达到峰值5%～8%、而后开始下滑时，熊市开始（如图8-4中圆圈所示）。
下面重新表述并进一步阐明这个重要的结论。随着实际消费支出同比增长率下降，宏观经济的同比增长率从峰值开始下滑，股票市场也开始下跌。消费支出同比增长率下降到一半并接近谷底时，公司利润增长率也跟着一起下降，此时大部分经济和股票市场损失已经发生。
换句话说，如果大部分熊市开始于消费支出增长减缓之时，那么，只要消费支出增长减缓，它就能通过影响公司利润而引起熊市。1 因此在大多数周期中，消费支出和股票市场的关系十分简单：
?实际消费支出增长率从峰值开始下滑，引起公司利润增长率下降。
?公司利润的增速从较高水平开始回落，并最终出现负增长时，投资者持有股票的热情逐渐消退。
?对利润上升逐渐丧失信心，最终导致熊市的出现。
从图8-5中可以看出，在大多数谷底，消费支出同比增长率接近0或小于0时，熊市已经基本结束，而股票市场在人们的期待中日渐上扬。大多数情况下，消费支出的同比增长率达到谷底之前的2个季度左右，熊市就已经结束（如图8-5中圆圈所示）。
图8-5清楚地表明，20世纪60年代早期到中期、20世纪80年代中后期以及20世纪90年代中后期发生的熊市，次数最少、持续时间最短，而这几个时期也是历史上消费支出增长持续时间较长的时期。
从图8-4和图8-5还可以看出，对投资者来说，用衰退的持续时间（如图底部的黑方块所示）来分析和衡量经济损失是一种滞后且无效的方法。然经济学家们很少能证实衰退的发生，但衰退发生时，经济周期中各经济组成部分的同比增长率已经持续下降了一段时间，即将出现回升，而股票市场还在下降（如图中垂直阴影区域所示）。
保罗•萨缪尔森的一句名言暗示了股票市场无法预测经济走势：“对于过去的5次衰退，股票市场预测出了9次！”2 这句话巧妙地指出人们经常把熊市误认为是衰退的开始，却没有切中要害：尽管在某些经济滑坡时期，经济增长率下降并不满足标准的衰退定义（即实际GDP连续2个季度下降），但事实上，消费支出同比增长率每下滑2～3个百分点或者更多，的确能引起公司利润较大幅度下降，并导致熊市的形成。简单地说，可能发生的衰退不是引起熊市的必要条件。
然而，对投资者来说，问题在于如何尽早地预测一家公司利润的增长或下降趋势以及整个股票市场收益的上涨和下跌，以便充分把握股票市场波动所带来的机会，因为这种波动是公司利润变化引起的。如果投资者能关注位于经济因果链最前端的消费支出，认真追踪实际消费支出的同比变化率，就一定能在把握机会上取得时间优势。
图8-3表明了在典型周期中，消费支出（经济周期的关键驱动因素）增长、公司利润变化（用S&P500指数每股收益表示）和股票市场之间的相互关联。消费支出（实线）较小幅度的变动使得工业生产和资本支出产生较激烈波动，进而也导致公司利润（虚线）相应地大幅震荡。
请注意，右坐标的刻度单位远远大于左坐标，表明S&P500指数每股收益上升或下降的百分比要比实际消费支出大得多。如图8-3的垂直灰长条所示，熊市开始于实际消费支出和公司利润的增长率达到峰值时（二者通常同时达到峰值），而在二者的增长率分别向谷底下滑时结束。
下面分析现实中美国经济和股票市场在过去50年间如何变化。图8-4比较了1950～2004年间实际消费支出（实际个人消费支出）同比增长率与公司利润的增长率，其中公司利润用S&P500指数每股收益衡量。如图8-3所示，典型周期的例子说明，S&P500指数每股收益的同比变化率（右坐标，坐标刻度单位较大）比实际消费支出变化率（左坐标）大得多。和之前讨论过的图表一样，这里的因果关系非常明显：对经济有显著影响的实际消费支出温和变化的同时，公司利润出现大幅度波动，而且前者略领先于后者。因此，只要略微推导就能得出如下结论：在美国经济中扮演着核心角色的消费支出，是影响股票市场表现的关键因素。
与消费支出（实线，使用左坐标）相比，公司利润（S&P500指数每股收益，虚线，使用右坐标）具有很强的易变性。一般而言，公司利润的变化与驱动多数行业增长的消费支出的变化基本保持一致，略微滞后。
通常，消费支出和公司利润的同比增长率分别达到峰值并开始下滑时，熊市（如图中垂直灰长条所示）开始。相反，消费支出和公司利润增长率分别到达谷底之前，熊市就已经结束。
图8-3 典型周期：消费支出驱动公司利润和股票市场
① 经过通货膨胀调整。
图8-4中垂直的阴影区域表示熊市，这里指S&P500指数下跌12%或更多的时期，其他区域即为牛市。
仔细观察图8-4可以看出，1960～2004年间大部分的熊市和消费支出（实线）的同比增长率之间确实存在密切关系。大多数情况下，消费支出与前一年相比的增长率达到峰值5%～8%、而后开始下滑时，熊市开始（如图8-4中圆圈所示）。
下面重新表述并进一步阐明这个重要的结论。随着实际消费支出同比增长率下降，宏观经济的同比增长率从峰值开始下滑，股票市场也开始下跌。消费支出同比增长率下降到一半并接近谷底时，公司利润增长率也跟着一起下降，此时大部分经济和股票市场损失已经发生。
换句话说，如果大部分熊市开始于消费支出增长减缓之时，那么，只要消费支出增长减缓，它就能通过影响公司利润而引起熊市。1 因此在大多数周期中，消费支出和股票市场的关系十分简单：
?实际消费支出增长率从峰值开始下滑，引起公司利润增长率下降。
?公司利润的增速从较高水平开始回落，并最终出现负增长时，投资者持有股票的热情逐渐消退。
?对利润上升逐渐丧失信心，最终导致熊市的出现。
从图8-5中可以看出，在大多数谷底，消费支出同比增长率接近0或小于0时，熊市已经基本结束，而股票市场在人们的期待中日渐上扬。大多数情况下，消费支出的同比增长率达到谷底之前的2个季度左右，熊市就已经结束（如图8-5中圆圈所示）。
图8-5清楚地表明，20世纪60年代早期到中期、20世纪80年代中后期以及20世纪90年代中后期发生的熊市，次数最少、持续时间最短，而这几个时期也是历史上消费支出增长持续时间较长的时期。
从图8-4和图8-5还可以看出，对投资者来说，用衰退的持续时间（如图底部的黑方块所示）来分析和衡量经济损失是一种滞后且无效的方法。然经济学家们很少能证实衰退的发生，但衰退发生时，经济周期中各经济组成部分的同比增长率已经持续下降了一段时间，即将出现回升，而股票市场还在下降（如图中垂直阴影区域所示）。
保罗•萨缪尔森的一句名言暗示了股票市场无法预测经济走势：“对于过去的5次衰退，股票市场预测出了9次！”2 这句话巧妙地指出人们经常把熊市误认为是衰退的开始，却没有切中要害：尽管在某些经济滑坡时期，经济增长率下降并不满足标准的衰退定义（即实际GDP连续2个季度下降），但事实上，消费支出同比增长率每下滑2～3个百分点或者更多，的确能引起公司利润较大幅度下降，并导致熊市的形成。简单地说，可能发生的衰退不是引起熊市的必要条件。
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