表6-3各因素对股指期货理论价格的影响

　　影响因素影响因素变动方向股指期货理论价格变动方向

　　现货指数s增大增大

　　利息率r增大增大

　　股息率q增大减小

　　距离到期日时间T-t

　　增大

　　当r-q＞0时，增大

　　当r-q＜0时，减小

　　期货价格与现货指数的收敛

　　在影响股指期货理论价格的各因素中，持有期时间极为重要，持有期越长，现货指数的持有期成本也就越大，持有期越短，持有成本越小，当持有期为0即交割日时，理论价格等于现货指数。

　　在现实中，尽管期货价格与其理论价格存在一定偏差，但现货价格与期货价格之间仍有很高的相关性，我们将期货价格与现货价格的差额定义为基差，即

　　基差=现货价格-期货价格

　　除非期货价格与现货价格以相同的幅度按相同的方向波动，否则基差就会扩大或缩小。

　　随着沪深300指数期货合约交割月份的逼近，期货价格将收敛于标的指数的现货价格。当到达交割期限时，期货的价格等于或非常接近于现货的价格，这就是基差的收敛。

　　图6-1和图6-2演示了期货的价格收敛于现货的价格。在图6-1中，在交割月之前，期货价格高于现货价格。在图6-2中，在交割月之前，期货价格低于现货价格。

　　图6-1期货价格高于现货价格

　　图6-2期货价格低于现货价格

　　现货价格与期货价格之间的差额为基差。这个基差也反映了股指期货的持有成本。即

　　持有成本=基差

　　股指期货标的指数成分股的持有成本由两部分构成：

　　持有成本

　　资金成本股票红利

　　取市场资金利率度量，属于正值成本持有期间指数成分股的分红红利是持有股票的收入，属于负值成本

　　所以

　　净持有成本=资金成本-股票红利

　　当资金成本大于股票红利时，净持有成本大于零；反之，当资金成本小于股票红利时，净持有成本小于零。

　　一般来讲，市场利率总是大于股票分红率，指数成分股组合的净持有成本通常是正数。如果持有的期限很短，期间正好有一大笔红利收入，则在这段时期中，有可能净持有成本还是负值。

　　如图6-1和图6-2所示，持有成本有正负之分，期货价格要比基础指数的现货价格高或低。

　　正的持有成本负的持有成本

　　假如股票组合的分红大于融资成本（在投资股指期货时，要考虑放弃的分红收益）

　　因而，期货价格将小于基础指数的现货价格（即贴水）假如融资成本大于股票组合的分红（那么投资股指期货比投资现货指数更具有吸引力）

　　因此，期货价格将大于基础指数的现货价格（即升水）

　　如果标的指数的价格越低

　　利率越低

　　股票红利率越高

　　那么期货价格越低如果标的指数的价格越高

　　利率越高

　　股票红利率越低

　　那么期货价格越高

　　越接近到期日，理论上运行成本，即基差就越小，这一过程被称做基差回归，或者说期货价格收敛于现货价格。在到期日，基差为零，期货价格等于或无限接近于现货指数的价格。

　　二、套利的原理、类型和作用

　　(一)套利的原理

　　股指期货套利交易是在股指现货和期货合约间或不同的股指期货合约间建立正反两个方向的头寸，其实质是对基差或合约的价差进行投机。基差及合约间价差的变动是可以分析和预测的，分析正确可以获利，即使分析失误套利的风险也远比单向投机的风险低。

　　进行套利选择的相关资产或合约一般有以下特点：

　　(1)两资产或合约的价格大体受相同的因素影响，因而正常情况下价格变动趋势相同，但波动幅度可能会有差异;

　　(2)两资产或合约间存在合理的价差范围，在这个范围之外（超过或小于）是受到外界异常因素的影响，影响消除后，还会恢复到原来的价差范围;

　　(3)两资产或合约间的价差变动有规律可循，价差的运行方式是可预测的。

　　对套利者而言，两种资产或合约的绝对价格并不重要，重要的是两者间的相对价差，而且，行情走势也并不重要，重要的是两者间的价差如何变化。

　　（二）股指期货套利交易的类型

　　套利是利用相同或相关资产间暂时存在的不合理价格关系进行“低买高卖”，从中获取无风险利润。股指期货套利中，相同或相关资产可以有以下几种形式：

　　（1）同一指数的期货合约与现货；

　　（2）同一种股指期货不同交割月份的合约；

　　（3）不同交易所交易的同标的指数期货合约；

　　（4）不同标的指数但存在相互关系的股指期货合约。

　　根据不合理价格关系的来源，套利可分为期现套利、跨期套利、跨市场套利和跨品种套利。

　　1.期现套利

　　期现套利又叫指数套利。如上文所述，现货指数和期货的指数价格之间理论上应该存在一种固有的平价关系，但实际上，期货指数价格常受多种因素影响而偏离其合理的理论价格。一旦这种偏离出现，就会带来套利机会。当现货指数被低估而某个交割月份的期货合约被高估时，按照指数编制方法买入“一揽子”现货股票，同时在期货市场上开仓建立该期货合约的空头头寸，当现货和期货价格趋于收敛时，可以在现货头寸和期货头寸同时平仓以了结交易。相反，若现货指数被高估而某个交割月份的期货合约价格被低估时，按照指数编制方法通过融券卖空“一揽子”现货股票，同时在期货市场上开仓建立该期货合约的多头头寸，当现货和期货价格趋于收敛时同时平仓，获利了结。