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股市大亨:投资智慧全书 作者：约翰·特雷恩 2007-07-24 10:14
例如，福特汽车公司发行了许多优先级的欧洲可转债，到期日从1983年到1988年不等。米凯利斯在20世纪70年代末和80年代初买了一些这种债券，以等到福特公司盈利能力恢复后再转化为股票。这些债券的期限相对较短，而且可以具有优先清偿权，因此投资这种债券比直接购买福特公司的普通股要安全多了。现在，这些欧洲可转债都已经转成了股票。
虽然米凯利斯主要关注美国公司，但有时他也会买进那些有吸引力的外国债券。朗赫（Lonrho）是一家总部位于英国的大型跨国公司，主要业务包括自然资源开采、出版和度假胜地酒店经营等。在公司现在的管理层长达25年的经营下，朗赫公司取得了极大的成功。注意到1987年初互助股份公司的迈克尔•普赖斯（Michael Price）购买了朗赫公司大量的普通股，米凯利斯意识到朗赫公司的可转换债券很有投资价值—这只可转债的价格低于其115美元的转换价值，并且朗赫公司承诺将在1991年4月以118美元的价格将它们赎回。这种可转债可以全部转成权益，而且即使没有机会转成权益，按照公司承诺的赎回价格，投资收益也还是过得去的。一些著名的英国公司会时不时提供类似的机会，如皮尔森（Pearson）公司和费森斯（Fisons）公司，美国公司在发行可转债时有时也会提供这种机会，如美国名牌（American Brands）公司、通用电气、哥伦比亚广播公司（CBS）、柯达、圣保罗保险公司以及德士古公司等。
衍生工具
米凯利斯不相信期货、期权、对冲、“保险”以及其他正在市场上迅速泛滥的金融工具。
他认为许多人之所以投资失败，不是因为不够聪明，而是因为聪明得过头了。智力比较活跃的投资者容易被那些既深奥又优雅的概念所吸引，如复杂的衍生工具，从而无法专注于一些更基本的真理或者说事实真相，尽管这些真理或事实真相浅显易懂。他举了一个例子，“比如说CMOs—抵押担保债券（collateralized mortgage obligations）。一家银行可以将抵押贷款所产生的收益拆分成三种独立的现金流：短期、中期和长期，并发行相应期限的抵押担保债券。那些希望尽快收回投资的投资者可以购买期限为5年的抵押担保债券，而长期投资者则可以购买25年期的。这种发明非常好，非常聪明。但是，当市场崩溃时，对这些债券的定价将是异常混乱的—你如何才能将每只收益流都折现成现值。如果再考虑到抵押贷款的提前清偿权—市场中的投资者许多甚至都没听说过—问题就更复杂了。现在，所罗门和美林已经为抵押担保债券建立了一个名义市场，但如果真实市场崩溃，他们将很难处理。到那时会一片混乱。比如，我们来看一个普通的抵押担保债券市场：政府国民抵押贷款协会（Ginnie Mae）曾经招标发行一种抵押担保债券，但是最终中标利率竟然比原先设想的高了2%~3%，这还是在一个完全正常的市场上。”
“在1985年开始的债券市场牛市中，利率从14%降到7%，抵押贷款银行停止了发行抵押担保债券，不再为其持有的抵押贷款所承担的利率风险提供对冲。那些没有发行抵押担保债券的银行大赚了一笔，而那些将抵押贷款的久期和抵押担保债券的债务相匹配的银行则表现平平。后来，1987年3月债券市场突然下跌，那些没有发行抵押担保债券的银行被迫冲进期货市场对冲利率上升的风险。事实上，这种做法是极其无效率的—我们进入期货市场2~3个月，就获得约15%的收益。因此，抵押担保债券的出现本来是为了降低银行承担的风险，但是实际上效果却并不理想。”
资产丰富的公司
米凯利斯指出，由于杠杆收购（LBO）狂潮，资产很廉价的公司已为数不多。无论规模如何，现在符合本杰明•格雷厄姆标准的几乎没有了。
如果说还有这样的公司的话，那么很可能是在高技术行业，不过这个行业现在仍然不太景气；这些公司许多都有大量现金—每股现金含量几乎接近股票价格。
“好，”我说，“但是问题在于，你知道，许多高技术公司持有现金是为了达到自己的目标。因此，这些现金不一定能变成资产，而且不会形成真正的利润，只能给投资者展示一个高科技前景。”
米凯利斯被逗笑了，他讲了戴西系统公司（Daisy Systems）的故事。“1987年大崩溃前，我第一次注意到戴西的时候，其股价为7.5美元，没有债务，而且每股现金含量为4美元。大崩溃后，他跌到5美元。我和我妻子以5.5美元的价格买了一些。后来，这只股票的价格翻了一倍，股价在10.5美元我卖了一些。随后，股价又跌到8美元。突然，戴西成了几家公司的竞购对象。于是，它不得不降低流动性以减少自己的吸引力，并大量借债。现在这只股票已经跌到了4.25美元。”
诚信
米凯利斯讥讽道，一个非常有趣的现象是，市场会通过有表决权股票对无表决权股票的升水或折价来反映投资者对公司管理诚信度的评价。“例如，国际度假胜地公司有投票权股票曾出现了很高的升水，这意味着市场认为唐纳德•特朗普会滥用他的职权—他的确是这样做的。相反，现在布朗弗里曼公司（Brown Foreman）有投票权股票的价格低于无投票权股票—投资者对管理层的诚信和公正充满信心。”
米凯利斯又说，他偏好那些管理层具有老派的新教徒式工作道德的公司，而且最好这家公司的管理层长期稳定不变并持有公司大量股份。如果一家公司的管理层总是想着为自己谋取私利而不是维护股东利益，那么他们还拿高薪水就太过分了。
投资管理
米凯利斯说沃伦•巴菲特常在电话中问别人，“你正在买什么股票？”一次，巴菲特在和米凯利斯一起散步时说，“告诉我你认为最好的三个投资理念。”但是巴菲特从来不提自己的交易。确实，他不太希望走漏风声，被投资者跟风。例如，当他开始买进20世纪工业公司的股票时，由于消息被泄露，这只股票的价格开始上涨，从16美元涨到20美元，而当时市场正处于熊市之中。而三四年前，市场还不会对巴菲特的交易做出多大反应：当时，许多投资者都知道他在买通用食品，但是没人在意。
米凯利斯认为为公司管理养老金基金的业务在未来可能不太好做。首先是因为，大多数养老金计划都存在过度集资的问题，因此未来养老金基金规模的增长速度将降低。第二个原因是并购，米凯利斯为太平洋西南航空公司（PSA）管理养老金基金的经历说明了这一点。这家公司养老金基金部门的负责人是里克•古林（Rick Guerin），他将公司的养老金基金交由几家价值投资导向性的基金管理公司管理。后来，美国航空（USAir）收购了太平洋西南航空公司，并认为养老金基金的管理者过多，于是米凯利斯失去了这个客户。
业绩监督
虽然米凯利斯主要关注美国公司，但有时他也会买进那些有吸引力的外国债券。朗赫（Lonrho）是一家总部位于英国的大型跨国公司，主要业务包括自然资源开采、出版和度假胜地酒店经营等。在公司现在的管理层长达25年的经营下，朗赫公司取得了极大的成功。注意到1987年初互助股份公司的迈克尔•普赖斯（Michael Price）购买了朗赫公司大量的普通股，米凯利斯意识到朗赫公司的可转换债券很有投资价值—这只可转债的价格低于其115美元的转换价值，并且朗赫公司承诺将在1991年4月以118美元的价格将它们赎回。这种可转债可以全部转成权益，而且即使没有机会转成权益，按照公司承诺的赎回价格，投资收益也还是过得去的。一些著名的英国公司会时不时提供类似的机会，如皮尔森（Pearson）公司和费森斯（Fisons）公司，美国公司在发行可转债时有时也会提供这种机会，如美国名牌（American Brands）公司、通用电气、哥伦比亚广播公司（CBS）、柯达、圣保罗保险公司以及德士古公司等。
衍生工具
米凯利斯不相信期货、期权、对冲、“保险”以及其他正在市场上迅速泛滥的金融工具。
他认为许多人之所以投资失败，不是因为不够聪明，而是因为聪明得过头了。智力比较活跃的投资者容易被那些既深奥又优雅的概念所吸引，如复杂的衍生工具，从而无法专注于一些更基本的真理或者说事实真相，尽管这些真理或事实真相浅显易懂。他举了一个例子，“比如说CMOs—抵押担保债券（collateralized mortgage obligations）。一家银行可以将抵押贷款所产生的收益拆分成三种独立的现金流：短期、中期和长期，并发行相应期限的抵押担保债券。那些希望尽快收回投资的投资者可以购买期限为5年的抵押担保债券，而长期投资者则可以购买25年期的。这种发明非常好，非常聪明。但是，当市场崩溃时，对这些债券的定价将是异常混乱的—你如何才能将每只收益流都折现成现值。如果再考虑到抵押贷款的提前清偿权—市场中的投资者许多甚至都没听说过—问题就更复杂了。现在，所罗门和美林已经为抵押担保债券建立了一个名义市场，但如果真实市场崩溃，他们将很难处理。到那时会一片混乱。比如，我们来看一个普通的抵押担保债券市场：政府国民抵押贷款协会（Ginnie Mae）曾经招标发行一种抵押担保债券，但是最终中标利率竟然比原先设想的高了2%~3%，这还是在一个完全正常的市场上。”
“在1985年开始的债券市场牛市中，利率从14%降到7%，抵押贷款银行停止了发行抵押担保债券，不再为其持有的抵押贷款所承担的利率风险提供对冲。那些没有发行抵押担保债券的银行大赚了一笔，而那些将抵押贷款的久期和抵押担保债券的债务相匹配的银行则表现平平。后来，1987年3月债券市场突然下跌，那些没有发行抵押担保债券的银行被迫冲进期货市场对冲利率上升的风险。事实上，这种做法是极其无效率的—我们进入期货市场2~3个月，就获得约15%的收益。因此，抵押担保债券的出现本来是为了降低银行承担的风险，但是实际上效果却并不理想。”
资产丰富的公司
米凯利斯指出，由于杠杆收购（LBO）狂潮，资产很廉价的公司已为数不多。无论规模如何，现在符合本杰明•格雷厄姆标准的几乎没有了。
如果说还有这样的公司的话，那么很可能是在高技术行业，不过这个行业现在仍然不太景气；这些公司许多都有大量现金—每股现金含量几乎接近股票价格。
“好，”我说，“但是问题在于，你知道，许多高技术公司持有现金是为了达到自己的目标。因此，这些现金不一定能变成资产，而且不会形成真正的利润，只能给投资者展示一个高科技前景。”
米凯利斯被逗笑了，他讲了戴西系统公司（Daisy Systems）的故事。“1987年大崩溃前，我第一次注意到戴西的时候，其股价为7.5美元，没有债务，而且每股现金含量为4美元。大崩溃后，他跌到5美元。我和我妻子以5.5美元的价格买了一些。后来，这只股票的价格翻了一倍，股价在10.5美元我卖了一些。随后，股价又跌到8美元。突然，戴西成了几家公司的竞购对象。于是，它不得不降低流动性以减少自己的吸引力，并大量借债。现在这只股票已经跌到了4.25美元。”
诚信
米凯利斯讥讽道，一个非常有趣的现象是，市场会通过有表决权股票对无表决权股票的升水或折价来反映投资者对公司管理诚信度的评价。“例如，国际度假胜地公司有投票权股票曾出现了很高的升水，这意味着市场认为唐纳德•特朗普会滥用他的职权—他的确是这样做的。相反，现在布朗弗里曼公司（Brown Foreman）有投票权股票的价格低于无投票权股票—投资者对管理层的诚信和公正充满信心。”
米凯利斯又说，他偏好那些管理层具有老派的新教徒式工作道德的公司，而且最好这家公司的管理层长期稳定不变并持有公司大量股份。如果一家公司的管理层总是想着为自己谋取私利而不是维护股东利益，那么他们还拿高薪水就太过分了。
投资管理
米凯利斯说沃伦•巴菲特常在电话中问别人，“你正在买什么股票？”一次，巴菲特在和米凯利斯一起散步时说，“告诉我你认为最好的三个投资理念。”但是巴菲特从来不提自己的交易。确实，他不太希望走漏风声，被投资者跟风。例如，当他开始买进20世纪工业公司的股票时，由于消息被泄露，这只股票的价格开始上涨，从16美元涨到20美元，而当时市场正处于熊市之中。而三四年前，市场还不会对巴菲特的交易做出多大反应：当时，许多投资者都知道他在买通用食品，但是没人在意。
米凯利斯认为为公司管理养老金基金的业务在未来可能不太好做。首先是因为，大多数养老金计划都存在过度集资的问题，因此未来养老金基金规模的增长速度将降低。第二个原因是并购，米凯利斯为太平洋西南航空公司（PSA）管理养老金基金的经历说明了这一点。这家公司养老金基金部门的负责人是里克•古林（Rick Guerin），他将公司的养老金基金交由几家价值投资导向性的基金管理公司管理。后来，美国航空（USAir）收购了太平洋西南航空公司，并认为养老金基金的管理者过多，于是米凯利斯失去了这个客户。
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